关于俄罗斯石油价格上限机制的思考
图片来源：https://home.treasury.gov/policy-issues/financial-sanctions/recent-actions/20220902_33
2022年9月2日，七国集团（G7）的财长们在一份声明中表示，如果俄罗斯未按设定的价格上限销售石油，他们将采取行动，禁止为俄罗斯石油和石油产品的海上运输提供保险和融资。
这是在俄乌冲突持续了半年时间之后，G7对俄罗斯能源行业实施制裁的最新计划。美国及其盟友利用其对全球航运融资和保险的关键能力，试图减少俄罗斯的石油销售收入，增加俄罗斯的战争成本，进而降低国际石油价格，从而缓解通货膨胀压力。
虽然自俄乌冲突以来，国际原油价格经历了三月份的暴涨，四月份的回调，五月份的震荡上扬，六月份上涨至122美元/桶，七八月份的震荡下行，到如今已跌破100美元/桶。
从未来趋势上看，国际油价似乎在缓慢进入下行通道，但能否再度反弹还未可知。关于石油市场的供给和需求情况，也是众说纷纭，有时还互相矛盾：
石油输出国组织(Organization of the Petroleum Exporting Countries, 简称：欧佩克)是代表石油产出国的机构。8月11日，欧佩克发布月度市场报告中称，全球石油供应正在慢慢赶上渐渐疲弱的原油需求步伐，使石油市场接近平衡。欧佩克认为，短期内没有必要进一步增产，今年全球石油需求预期将下调26万桶/日，至1.0003亿桶/日。石油需求减弱加上欧佩克和非欧佩克产油国的产量稳步攀升，意味着今年第二季度石油市场接近平衡，需求仅比供应高出5万桶/日。
国际能源署(International Energy Agency, 简称IEA) 是代表主要石油需求国的机构，在8月11日也发布了一份月度报告认为：在俄罗斯削减对欧洲的能源出口后，欧洲天然气价格高企，供应有限，这进一步促使发电厂和重工业采用石油作为天然气的替代性燃料。石油需求进一步增加之际，恰逢石油市场供应吃紧、油价飙升局面已有缓和迹象。供应吃紧和油价飙升已经助长了通货膨胀。IEA表示，这一趋势将有助于推动石油需求在今年出现总计38万桶的额外增幅。因此，IEA将2022年的石油需求增长预测上调38万桶/日，达到210万桶/日。
与此同时，俄罗斯与欧佩克+在是否同意石油减产的态度上也存在分歧：
欧佩克+在9月5日表示计划日均减产约10万桶，原因是担忧全球经济陷入衰退，而且担心一旦伊核协议重启，会有更多伊朗原油流入市场。此次小幅减产至少表明两点：一是，在美国总统拜登(Joe Biden)出访沙特后，欧佩克+曾表示将增加10万桶/日产量的承诺将被撤回，拜登将被“打脸”（此前，美国等西方国家呼吁欧佩克+增产石油以抑制通货膨胀）；二是，欧佩克+对经济放缓的担忧正在主导全球石油市场，过去三个月，布伦特原油价格累计下跌25%，因此预示着如果油价再次跳水，欧佩克+将采取行动。
俄罗斯方面担心减产会向石油买家发出全球原油供过于求的信号，这种情况会降低其对石油消费国的影响力，这些国家仍在以很大的折扣购买俄罗斯的石油。虽然俄罗斯从高油价中受益，但莫斯科更关心的是在与亚洲买家的谈判中保持影响力。作为欧佩克+的主要成员，俄罗斯对减产的反对凸显了产油国组织内部的矛盾，这主要是因为，以G7为代表的全球石油消费国正准备与克里姆林宫就其原油价格上限进行摊牌。
基于以上的背景，在当前形势之下，美国竭力推动的“俄罗斯石油价格上限机制”的计划是否会成功？如果答案是否定的，那么国际石油价格和通货膨胀将会如何演变？如果是肯定的，那么我们将如何做出正确决策？
在此，我们尝试着从不同的利益相关方的角度出发，假设各方是理性人、非理性人的情况下，简要分析各自的优劣势、可能的选择结果及其影响，由此做出不同场景下的应对之策。
一、美国
美国财政部长耶伦是“俄罗斯石油价格上限计划”的主要推动者，她的团队自5月份以来一直在各国游说，试图说服主要的石油进口国组建所谓的“买家俱乐部”（卡特尔组织），并联合欧盟、英国对石油保险公司、船运公司、银行金融服务机构等进行施压，运用“保险禁令”和“次级制裁”的“合规武器”极力推动该计划。
与此同时，美国总统拜登在七月份的中东之行曾试图说服欧佩克主要的石油生产国（沙特阿拉伯），提高石油产量，降低国际石油价格，从而实现降通胀的目标，似乎也侧面呼应了耶伦的计划。（虽然沙特勉强同意将石油产量增加10万桶/日，相当于当前产量的0.1%，现在看来似乎要“变卦”。）
耶伦提议的“俄油价格上限”的核心内容是，让支持俄罗斯石油贸易的国家和行业签署协议，计划将俄罗斯油价上限设定在每桶40-60美元之间，略高于俄罗斯生产成本每桶30-40美元的盈亏平衡水平。耶伦计划的支撑论点大致如下（以美国视角）：
俄罗斯方面，将可以继续生产石油，因为从石油销售中获得一些收入(尽管少得多)，也比没有收入要好。如果长期停产，俄罗斯的石油工业基础设施，将面临重大而持久的损害。
国际石油买家方面，最大的实惠就是非常低的油价。虽然一些国家利用西方对俄罗斯的制裁，以低于国际油价每桶30美元的价格大量购买俄罗斯石油，但如果签署耶伦的计划，可能会获得更便宜的石油。
欧佩克产油国方面，俄罗斯的石油可以更低的价格销售，将会影响其他产油国的石油价格（“光环效应”），从而压低整体的国际油价，有助于降低全球通胀率。
因此，我们判断，美国这个计划的主要目的至少有三个：一是降低通货膨胀，这是拜登政府中期选举前的首要目标；二是降低俄罗斯的石油收益，这是美国对乌克兰战争的承诺，是提高俄罗斯战争成本的主要体现；三是提高美国的石油出口地位，这是美国对俄石油禁运和设定价格上限的主要目的。
其中降通胀的第一个目标似乎正在实现，美国通胀率从6月份的9.1%，降至7月份的8.5%，这与油价的波动方向似乎一致（6月份的最高值，7月份降至100美元左右/桶）。但经济疲软带来的石油需求降低似乎才是主要原因。所以，虽然降通胀的目标随着石油价格的下降，似乎有所缓和，但石油需求侧的不确定性，也代表着石油价格存在反弹的空间。
第二个目标在美国联合盟友持续采取的石油禁运、金融制裁、出口管制等多轮施压之下，俄罗斯的经济已经受到较大的影响，如果降低俄罗斯的能源收入（包括石油、天然气等）将会产生更加深远的影响。（当然，这将会考验着普京的风险容忍度，及其理性程度。如果俄罗斯石油无法在国际市场流动，那么石油价格将会再次飙升，但俄罗斯的石油收入将会骤减，影响国家经济和对外行动。）
第三个目的似乎“秘而不宣”但其实“路人皆知”，比如根据彭博社在今年7月份的数据统计，今年1月至5月，欧洲从美国进口约2.131亿桶原油，而亚洲则从美国进口1.911亿桶，这是自2016年以来，欧洲地区首次超过亚洲地区，成为美国石油的最大买家。如果美国对俄石油禁运和价格限制成功实施的话，通过控制俄罗斯石油进入市场的流量，从而掌握石油的定价权，实现在国际石油市场的主导地位。（注：2019年5月，美国宣布终止伊朗石油制裁的豁免，在切断伊朗的石油出口之后，美国曾挑起沙特与伊朗的矛盾，破坏石油限产协议，谋求伊朗石油的国际市场份额。这与美国对俄罗斯的措施，似乎异曲同工。）
思考结论：虽然石油价格在最近有所回落，主要原因还在于经济活动的减少导致石油需求降低，但经济衰退只是暂时的抑制需求，长期供应问题和石油价格依然需要得到解决。还有美国的各种能源战略库存水平都在下降，能源短缺局面正在隐隐浮现。因此根据美国的利益诉求，美国肯定会继续推动“俄罗斯石油价格上限机制”的计划。
二、俄罗斯
目前，俄罗斯已受到国际社会三十多个国家的制裁，是世界上受到国际制裁最严重的国家之一，比如：
金融制裁导致大约一半的外汇储备无法提取，政要人物及商业精英的美元资产被冻结，大型国有企业和重要行业被选择性制裁；国际金融机构对涉俄业务战战兢兢，宁可“过度合规”也不肯轻易开展交易…..
贸易管制导致芯片等关键技术和产品无法正常贸易，工业生产的原材料成本上涨，食品和消费品的价格上涨….数千家外国企业撤出俄罗斯市场…..
能源制裁导致石油禁运，国际市场份额缩小，随着石油价格降低的情况下，石油收益将会受到影响……
综上情况，在这么严峻的制裁之下，俄罗斯对美国计划采取的“石油价格上限”将会作何考量呢？我们尝试着从正反两方面来分析（以俄罗斯视角）。
1，假设俄罗斯拒绝石油价格上限机制的情况
（理性）俄罗斯石油继续按国际原油价格打折销售，但因为美国及其盟友的“保险禁令”、“次级制裁”等限制措施，国际买家面临较大交易风险，除非俄罗斯提供国家担保或者采取政治外交等手段保护交易各方；
（非理性）俄罗斯石油不再向国际市场正常渠道销售，或不再向“参与价格上限”的国家（如G7等国家）提供石油产品或石油项目合作。俄罗斯央行行长纳比乌林娜已表示，俄罗斯不会向那些决定对其石油实行价格上限的国家供应石油。
这将会导致欧洲一些国家“能源危机”或“雷曼时刻”，原因至少有以下方面：
俄罗斯的石油产量占世界总产量的10%，短时间内无法替代，而且这将会让国际油价再次反弹，通货膨胀再次高涨，世界各国经济在疫情之后再次受到打击；
俄罗斯能源出口占财政收入的30%-50%，其中石油及其制品约占能源出口的40%，因此如果不在国际市场正常销售的话，俄罗斯政府的外汇收入将会大幅减少约10-20%；
俄罗斯的油田生产和运营会受到挑战，如果停止石油出口，俄罗斯也会有强烈的动机继续生产，否则重新生产的成本将会更高；
俄罗斯与欧佩克之间的关系变得紧张，双方约定的共同减产/增产协议等油价调控机制将会失效；
严重依赖俄罗斯石油或天然气的国家，比如德国将会受到严峻的经济危机，欧盟各国也会遭受凛冬的考验。（美国能否在这次危机中继续扮演“拯救者”的角色，还未可知。）
2，假设俄罗斯同意石油价格上限机制的情况
（理性）俄罗斯希望石油能够通过正常的贸易方式出口，虽然价格受到限制，但是石油生产设备不至于停摆，国际石油市场的客户关系还可以继续合作，石油外汇收入可以获得金融机构的正常支付交易。如果出口量和石油价格在某个收益点上可以达到均衡的话，可以（适度）采取价格上限机制，但可以争取参与价格修正的权力，或具有油价调整的投票权，或通过与欧佩克产油国的共同减产（增产）协议调控石油价格等。
（非理性）俄罗斯虽然表面上同意石油价格上限机制，但实际上通过这个条件交换制裁措施的减轻或取消，或借此采取多种形式的石油出口，比如：价格上限方式开展石油贸易、公海交易、管道运输……这种方式可以缓解欧盟的冬季供暖问题，但不会实现美国的战略意图（所以即使这种情况出现，美国也会在上限机制方面加强合规审查或附加条件。）
思考结论：只要俄乌冲突未结束，俄罗斯能源出口问题都将成为美国等西方国家打击的重点，因为这是俄罗斯联邦政府的“钱袋子”。但是，即使俄乌战争结束，短时间内也很难恢复原来的状态，因为美国等产油大国已在争取其国际市场份额，尤其是欧洲市场。因此俄罗斯的最优选择，如果理性来看，同意石油价格上限机制可以争取挽回损失，虽然这样做会“丢面子”；如果非理性来看，不同意石油价格上限机制会丢失大量的客户，而且给客户也带来各种交易风险。所以个人认为，作为“战斗民族”的俄罗斯人肯定会“不同意”价格上限机制，并通过停供天然气等方式施加压力，直至冬季到来之时（12月5日之前）观察欧洲的耐寒力、抗压力及美国的援助能力，择机开展相关谈判，并附加条件的实施合理的价格区间机制。
三、欧盟
在能源制裁之前，欧盟最大天然气和原油供应国都是俄罗斯，欧盟进口的约40%的天然气、约30%的原油均来自俄罗斯。根据今年5月份的数据显示，欧盟平均每天从俄罗斯进口价值约4.5亿美元的石油和4亿美元的天然气。
随着俄乌冲突的持续紧张，欧盟试图摆脱对俄能源依赖的愿望也日益强烈，在美国的共同推动之下，采取了多轮能源制裁措施：
2022年4月8日，欧盟宣布将禁止进口俄罗斯煤炭和其他固体化石燃料（120天的过渡期，于8月11日正式生效）；
2022年6月3日，欧盟第六轮制裁俄罗斯方案正式批准生效，其中包括分阶段的石油禁运措施，欧盟将逐步禁止通过船舶运抵俄罗斯的原油和精炼燃料，约占欧盟从俄罗斯进口量的三分之二。到今年年底，石油禁运措施将覆盖约90%的俄罗斯石油进口量。
2022年7月27日，G7宣布计划在今年12月5日前建立针对俄罗斯石油出口的价格上限机制，届时欧盟禁止从海运进口俄罗斯原油的制裁措施将生效。（据能源分析人士表示，一旦今年12月欧洲对俄罗斯实施石油保险禁令，油价可能会飙升至每桶200美元。因为航运公司在没有保险的情况下不会运输俄罗斯石油，这意味着进入市场的原油会大幅减少。欧洲和英国的保险公司主导着石油行业的运输保险，占市场份额高达95%。）
欧盟对俄的制裁措施让自身损失惨重，欧洲民众怨声载道，但是欧盟理事会及其执行机构似乎并未被这些困难影响，所以我们也从两个维度来分析欧盟的情况（以欧盟视角）：
1，不惧困难，继续对俄罗斯进行制裁
欧盟发现对俄罗斯的能源依赖太多，借机调整能源的多元化供应链结构，并与更多的能源国家建立合作，吸引更多的国家加入欧盟，推动欧盟的再扩张和再发展。
欧盟虽然存在眼前的经济损失和民众不满，但是仍然认为战争是不道义的，因此或许会继续对俄制裁，直至战争结束。
2，凛冬将至，先解决眼前的困难
作为能源需求巨大的欧盟国家，如果因为对俄制裁导致欧盟民众无法过上美好的幸福生活，导致依赖石油天然气的工厂无法正常生产日用产品，导致欧洲经济严重衰退或政局不稳……这些都是欧洲国家领导人不愿意看到的现象（比如：德国将从10月开始向使用天然气取暖的家庭征收附加税，每户家庭的年均用气花费涨幅将在357欧元至1190欧元之间，普通家庭年均天然气费用猛涨184%。）。
要解决当前困难，至少需要解决两大问题：一是能源危机，二是通货膨胀的问题，这些都与对俄罗斯石油禁运和经济制裁有关。如果在冬季到来之前欧盟没有可替代的能源，那么应积极与俄罗斯谈判，通过减轻部分制裁换取石油或天然气的继续使用，或者延迟石油禁运的生效日期，直至获得可替代的能源供应。
思考结论：欧盟是对俄乌冲突之中受伤害最大的地区之一，虽然不在战区，但欧洲经济的三驾马车：消费、投资和贸易均受到严重的影响，生活成本持续增高，经济衰退风险加大。如果石油禁运生效，以及天然气供应出现中断，欧元区经济和欧盟政坛可能会遭受严重的打击。因此欧盟的挑战主要有两点，一是尽快解决能源供应问题，保障欧洲经济不受更加严重的影响；二是尽快推动俄罗斯能源价格上限机制，让俄罗斯石油流向市场，减轻通货膨胀水平。但是具体实施细节，仍然存在极大的争议空间。
综上分析，我们还可以对印度、欧佩克等方面进行思考，也可以增加对比维度，通过多方博弈来判断未来形势。至于美国倡导的这个计划是否有效执行，依然存在变数。许多经济学家和石油行业的观察人士对此已表示怀疑，西方国家内部也存在分歧。但既然G7已在9月2日公开宣布计划在今年12月5日前建立针对俄罗斯石油出口的价格上限机制，并强调与欧盟对俄石油禁运制裁措施同步，那么G7必然会强力推动该机制的运行。虽然根据石油卡特尔的行为逻辑，石油价格的波动主要还是供需关系，是石油产量和需求量之间相互影响的结果。而且石油作为稀缺资源和战略资源，一定会随着气候变化、技术进步、替代能源的发现而产生价格的变化。因此西方国家希望通过石油价格上限的约定来制裁俄罗斯能源的方式，或许只能是短期行为，难以长久。
无论如何，作为中国企业，在当前波诡云谲的国际复杂形势之下，我们要有总体国家安全观的风险意识和战略预置，比如：既要分散石油进口风险，开展多元化石油贸易，加强与国际产油国的能源合作；又要防范石油价格风险，通过动态优化石油价格机制和发展石油期货衍生品等方式争取更多国际石油定价权；还要强化石油供应链风险应对措施，扩大石油战略储备和保障国内供应等。这些都是我们亟须认真思考和研究的大课题，期待与有识之士共同探讨寻找良策。
作者：马建新 道琼斯风险合规中国负责人
道琼斯公司(Dow Jones) 创建于1882年，旗下有道琼斯指数, Barron's《巴伦周刊》, WSJ《华尔街日报》, MarketWatch, Factiva, Risk & Compliance等品牌。“道琼斯风险合规”是风险管理和合规治理全球领先品牌，由道琼斯风险合规中国团队运营。欢迎您关注公众号或联系道琼斯风险合规中国负责人：Johnson.Ma@dowjones.com